保險(xiǎn)股上周“爆發(fā)” 價(jià)值“洼地”到了配置的時(shí)候？

上周保險(xiǎn)股的“爆發(fā)”，再加上近日多位平安高管在多個(gè)場(chǎng)合反復(fù)強(qiáng)調(diào)平安股價(jià)被低估，一時(shí)，除了險(xiǎn)資舉牌之外，保險(xiǎn)股本身再度被市場(chǎng)關(guān)注，被眾多分析人士稱為A股價(jià)值“洼地”。

那么被“自家”高管們反復(fù)呼吁重新估值的中國(guó)平安以及整個(gè)保險(xiǎn)版塊，為何被低估?又被低估了多少?

平安高管“不滿意”估值

“我自己都買了一點(diǎn)平安股票，我覺(jué)得對(duì)他的長(zhǎng)期發(fā)展和估值修復(fù)是有信心的。”平安之外的另一家非上市保險(xiǎn)公司一名高管對(duì)《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》表示。

平安的高管們似乎對(duì)平安股價(jià)走勢(shì)更為“著急”。盡管一家上市公司高管反復(fù)評(píng)論自家股價(jià)的情況并不普遍，但中國(guó)平安的高管近期卻在公開場(chǎng)合多次為自家股價(jià)被低估“鳴不平”。

中國(guó)平安副總經(jīng)理、首席財(cái)務(wù)官姚波這兩天在參加論壇時(shí)公開表示應(yīng)用新的估值方式來(lái)看待平安;中國(guó)平安董秘金紹樑在平安三季報(bào)網(wǎng)上業(yè)績(jī)說(shuō)明會(huì)上也表示：“關(guān)于估值的問(wèn)題，我也覺(jué)得我們是被嚴(yán)重低估”;而中國(guó)平安首席保險(xiǎn)業(yè)務(wù)執(zhí)行官李源祥也在10月表示公司股票估值被低估25-45%。

事實(shí)上，平安的高管們并非首次對(duì)自家股票的估值“鳴不平”。姚波早在之前接受本報(bào)采訪中已表示過(guò)平安股價(jià)被低估，然而像最近平安高管如此密集地就股價(jià)發(fā)表言論似乎并不多見(jiàn)。上述保險(xiǎn)公司高管分析稱：“可能在前兩年的牛市中大家的利潤(rùn)漲幅都很‘好看’，但是今年碰到股市下跌，平安的穩(wěn)定業(yè)績(jī)就在整個(gè)保險(xiǎn)板塊中顯現(xiàn)出來(lái)了。對(duì)比其四家A股上市保險(xiǎn)公司中最低的PE，就更容易被投資者或其他市場(chǎng)人士關(guān)心這一問(wèn)題吧。”

今年三季報(bào)顯示，當(dāng)其他三家A股上市險(xiǎn)企凈利潤(rùn)均遭遇同比四成以上的跌幅時(shí)，中國(guó)平安的凈利潤(rùn)卻是兩位數(shù)增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)。

對(duì)于股價(jià)未被市場(chǎng)接受原因，姚波分析稱，第一是作為傳統(tǒng)金融估值，抗風(fēng)險(xiǎn)與利潤(rùn)增長(zhǎng)能力，跟同業(yè)比還沒(méi)有完全差距體現(xiàn);第二是互聯(lián)網(wǎng)金融板塊估值，包括陸金所與好醫(yī)生，目前也沒(méi)有反映在股價(jià)里。

而平安的高管們也認(rèn)為，國(guó)際上普遍采用的對(duì)綜合金融集團(tuán)整體估值時(shí)進(jìn)行“打折”的方式也并不適合平安。

安信證券研究中心副總經(jīng)理、金融行業(yè)首席分析師趙湘懷表示，在傳統(tǒng)估值模式下，分析師會(huì)對(duì)多元化經(jīng)營(yíng)公司的估值給予折價(jià)處理，即在對(duì)不同板塊業(yè)務(wù)進(jìn)行獨(dú)立估值之后，再對(duì)加總數(shù)字進(jìn)行打折處理，出發(fā)點(diǎn)之一是認(rèn)為跨領(lǐng)域經(jīng)營(yíng)時(shí)難以發(fā)揮各個(gè)板塊業(yè)務(wù)的最大效益，但這種估值方式在中國(guó)平安上并不適用。

李源祥表示，雖然綜合性金融公司在發(fā)達(dá)市場(chǎng)失寵，但是中國(guó)平安遭遇的“多元化折扣”過(guò)大，因?yàn)橹袊?guó)互聯(lián)網(wǎng)使用如日中天使得該公司更容易吸引到新客戶并獲取跨市場(chǎng)產(chǎn)品。如果市場(chǎng)能夠更加合理、公正地評(píng)估中國(guó)平安，其市值應(yīng)該會(huì)大幅升高。

而國(guó)際投研機(jī)構(gòu)對(duì)平安的估值折價(jià)也開始出現(xiàn)變化。匯豐知名分析師James.E.Garner近期發(fā)布的最新研究報(bào)告顯示，在重新評(píng)估了平安的業(yè)務(wù)模式后，首次取消了20%的綜合金融估值折價(jià)，將平安H股及A股評(píng)級(jí)上調(diào)至“買入”。此次調(diào)整后，公司H和A目標(biāo)價(jià)為56港元(原45港元)和47元人民幣(原38元)。

今年4月底瑞銀證券也發(fā)布研報(bào)稱：“我們認(rèn)為投資者低估了公司的長(zhǎng)期增長(zhǎng)潛力，平安新業(yè)務(wù)價(jià)值增長(zhǎng)強(qiáng)勁，但當(dāng)前估值較去年平均低一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差。我們認(rèn)為當(dāng)前股價(jià)具有吸引力，已充分反映出投資者對(duì)投資收益率和信用風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂。”

國(guó)內(nèi)券商的分析師們也將平安A股的目標(biāo)價(jià)定在了44-50元左右的區(qū)間內(nèi)。

“中國(guó)平安壽險(xiǎn)NBV(新業(yè)務(wù)價(jià)值)增速進(jìn)一步提升，利潤(rùn)維持高增長(zhǎng)，互聯(lián)網(wǎng)金融快速增長(zhǎng);估值低位，維持‘買入’投資評(píng)級(jí)。目前公司估值處于低位，繼續(xù)推薦。預(yù)計(jì)2016年估值將逐漸恢復(fù)到1.5倍內(nèi)含價(jià)值倍數(shù)，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)51.75元。”海通證券分析師孫婷表示。

截至12月1日收盤，中國(guó)平安A股報(bào)收36.42元，H股報(bào)收42.70港元。

保險(xiǎn)股集體陷估值“洼地”

包括中國(guó)平安在內(nèi)，在分析師的眼中，整個(gè)保險(xiǎn)股都處在價(jià)值“洼地”。

事實(shí)上，從市盈率來(lái)看，盡管中國(guó)平安目前只有10.8倍，和其他三家大型保險(xiǎn)上市公司差距頗大，尤其是中國(guó)人壽的近50倍。

但據(jù)了解，由于保險(xiǎn)行業(yè)的特殊性，目前券商分析師對(duì)于保險(xiǎn)板塊的主流分析方法為內(nèi)涵價(jià)值法。內(nèi)涵價(jià)值是衡量保險(xiǎn)股價(jià)值之重要指標(biāo)，為分配至有效保單業(yè)務(wù)的資產(chǎn)，除去對(duì)有關(guān)業(yè)務(wù)總風(fēng)險(xiǎn)作出撥備后的可分派盈利的股東權(quán)益價(jià)值。內(nèi)涵價(jià)值估值法即比較同類股的股價(jià)對(duì)內(nèi)涵價(jià)值，即P/EV，以對(duì)比估值高低。

而以內(nèi)涵價(jià)值來(lái)估值的話，目前四家A股上市保險(xiǎn)公司(中國(guó)平安、中國(guó)人壽、中國(guó)太保、新華保險(xiǎn))均處于1倍左右的估值區(qū)間。

有券商分析師表示，保險(xiǎn)板塊長(zhǎng)期處于1倍左右的估值低位，近期在大盤及券商等非銀板塊上漲帶動(dòng)下，有一定的估值修復(fù)動(dòng)力。

Wind資訊數(shù)據(jù)顯示，四家大型A股上市險(xiǎn)企目前均有20家左右的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，綜合評(píng)級(jí)均為增持。

而就在上周，保險(xiǎn)股出現(xiàn)了一波強(qiáng)勁走勢(shì)。11月 21日-11月 22日兩天，中國(guó)人壽、中國(guó)平安、中國(guó)太保和新華保險(xiǎn)累計(jì)上漲13.58%、3.17%、2.56%和8.01%，而同期上證指數(shù)上漲1.74%。

國(guó)信證券分析師陳福、王繼林表示，國(guó)債收益率的上行是行情重要催化劑。“保險(xiǎn)板塊之前經(jīng)歷了‘常態(tài)’性低估，對(duì)長(zhǎng)期投資收益率的悲觀預(yù)期是壓制板塊估值的最主要原因。近期國(guó)債收益率的逐步抬升下，引發(fā)市場(chǎng)開始修正之前悲觀預(yù)期。10 年期國(guó)債收益率由10 月21 日2.657%的低位抬升至11 月21 日的2.892，提升23.5 個(gè)BP。”12月1日，10年國(guó)債收益率盤中更是升破3%，為近半年來(lái)首現(xiàn)。

國(guó)債收益率和險(xiǎn)資投資收益率什么關(guān)系?陳福、王繼林分析稱，國(guó)債收益率往往作為社會(huì)投資收益率的基準(zhǔn)，參照美國(guó)、日本以及臺(tái)灣的經(jīng)驗(yàn)，險(xiǎn)資長(zhǎng)期投資收益率高于10 年期國(guó)債收益率200-250 個(gè)BP。同時(shí)，10 年期國(guó)債收益率上升，有助于縮小與750 日平均線的差值，減緩保險(xiǎn)準(zhǔn)備金的補(bǔ)提壓力。所以，長(zhǎng)端利率的預(yù)期回升是本次保險(xiǎn)板塊行情的邏輯基礎(chǔ)。

不過(guò)上述兩位分析師同時(shí)表示，國(guó)債收益率未來(lái)可持續(xù)的上升空間，仍存在不確定性。華創(chuàng)證券分析師也認(rèn)為此輪行情更多是估值修復(fù)而非周期翻轉(zhuǎn)。

但也有相當(dāng)部分的分析師基于保險(xiǎn)業(yè)基本面持續(xù)向好而看好保險(xiǎn)股。孫婷表示，繼續(xù)看好利率上行對(duì)于保險(xiǎn)股的預(yù)期修復(fù)作用。并且版塊個(gè)股公司的個(gè)險(xiǎn)新單維持高增長(zhǎng)，負(fù)債成本有所下調(diào)，業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型持續(xù)。而受益于股票市場(chǎng)同比好轉(zhuǎn)，上市保險(xiǎn)公司利潤(rùn)降幅均收窄，三季度單季利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)同比小幅正增長(zhǎng)6%，四季度業(yè)績(jī)預(yù)計(jì)持續(xù)改善。四公司合計(jì)浮盈從年中的378億元上升至3季末的494 億元。

而國(guó)泰君安則認(rèn)為，市場(chǎng)對(duì)于保險(xiǎn)板塊基本面改善的預(yù)期集中在投資端;而從其跟蹤和分析的情況來(lái)看，保險(xiǎn)明年負(fù)債成本也將步入下行趨勢(shì)中(大公司已經(jīng)率先下調(diào)萬(wàn)能險(xiǎn)結(jié)算利率)，這一點(diǎn)目前市場(chǎng)預(yù)期仍不充分。因此，其認(rèn)為目前估值仍不足1.2倍P/EV(16年)的保險(xiǎn)股，未來(lái)仍有近30%的估值修復(fù)空間。

盡管業(yè)內(nèi)分析人士近兩年始終將保險(xiǎn)股作為價(jià)值“洼地”來(lái)推薦，但似乎作用不算顯著。保險(xiǎn)股在經(jīng)歷了上周的兩天短暫“爆發(fā)”后又趨于平靜。不過(guò)上述購(gòu)買了中國(guó)平安股票的保險(xiǎn)公司高管仍舊樂(lè)觀地表示：“說(shuō)不定哪天就有用了。”